5月21日，觸控科技創始人陳昊芝發表內部郵件，宣佈他和另一位創始人劉冠群做瞭一個選擇，觸控科技將暫緩赴美上市。
陳昊芝認為觸控科技的價值被資本市場低估瞭：“僅遊戲業務我們大於中手遊超過6.7億美金市值的業務，僅引擎業務1年前Amazon給我們開出引擎收購的Term是6億美金(當時我們還不是全球第一)，兩個部分相加有超過13億美金的公司價值，我們卻隻能被認定為純遊戲公司，且利潤低於同行，按5.4億(美元)的定價上市。”
觸控科技招股書將保持公開遞交狀態，“也就是保持隨時可以重新上路的狀態，但給自己幾個Q(季度)的時間把業務和利潤質量進行一個梳理。”陳昊芝在郵件中表示。
理財周報(微信公眾號money-week)記者就此事致電觸控科技品牌總監葛鑫，對方表示“現在不方便接電話”，並迅速掛斷。
1個月，從提交申請到暫緩上市
觸控科技於4月18日首次向美國證券交易委員會提交赴美上市申請，擬通過上市最高融資1.5億美元。
觸控科技給自己的定位，並不是單純的遊戲公司，而是創新移動娛樂平臺。招股書中，觸控科技宣稱為三個群體創造價值：移動內容開發者、移動用戶，以及包括移動內容分發渠道和移動運營商在內的移動娛樂生態圈成員。相應的，它的平臺包括三個核心組成部分：移動內容開發解決方案、移動娛樂內容、移動內容發行和變現。
4月28日，觸控科技更新招股書，披露瞭2014年第一季度業績和最新的運營數據。
觸控科技今年第一季度營業收入為2.37億元人民幣，較去年同期的1.05億元人民幣，增長125.71%，主要得益於移動遊戲收入的增長。凈利潤達到人民幣1280萬元，為去年同期人民幣120萬元的十倍不止。
截至今年3月底，觸控科技共發行121款手遊產品，其中20款為自主研發，101款為代理。今年第一季度，觸控科技有月均活躍用戶為5870萬，日均活躍用戶1020萬。
從2010年開始，觸控科技的Cocos遊戲引擎全球累計下載量已超過110萬。這一數據可以和10天前觸控科技第一份招股書中的數據作對比，當時的表述是，自2010年以來，Cocos引擎的全球下載量已超過70萬次。
5月15日，觸控科技再次更新招股書，披露將於納斯達克掛牌，交易代碼為“NEXT”。
但不到一周，隨著陳昊芝內部郵件的公佈，上市進程戛然而止。
不滿低估值
“資本市場隻按它是CP(內容提供者)廠商來估值嘛。整個科網股也不太好，資本市場給它個保守的估值，也合理。”一位手遊公司老總告訴理財周報記者。
“估值不是特別意外，可能偏低，但他們選擇不上市，有點意外。”易觀國際分析師顧浩一向理財周報記者表示。
一個多月前，當觸控科技首次提交上市申請時，曾有人估計觸控科技的估值應該超過中手遊。理由是觸控科技的體量比中手遊大，且今年是中概股赴美上市的窗口期。因此估值應在10億美元以上。
根據觸控科技招股書和中手遊2013年年報，2013年二者營業收入分別為9164萬美元和5831萬美元。中手遊今年2月市值一度突破11億美元，4月24日回落至4.54億美元，截至5月22日，中手遊的市值為6.08億美元。
“觸控如果僅僅是一傢遊戲公司是賣不出好價錢的，畢竟一款捕魚達人不能再生新的用戶。我以前和他們聊過，引擎算是他們主推的亮點，他們也在極力和資本市場講這個故事，但啟動的有些晚瞭，很多投資人不理解或者不認同。”一位投資圈人士表示。
這也是陳昊芝的不平之處。
陳昊芝在內部郵件中以納斯達克掛牌的完美世界和剛剛在紐交所成功上市的聚美優品分別作為遊戲公司和平臺公司的典型，與觸控科技做瞭比較。
根據完美世界日前公佈的2014年第一季度季報，第一季度凈利潤為2億元人民幣，環比略有下滑，第二季度營業收入預期增長為0%到5%。
陳昊芝認為，雖然完美世界凈利潤下滑，第二季度增長預期有限，“但核心的問題是利潤質量，即單純遊戲收入的美國市場估值模型。也就是說一個年凈利潤6億－8億規模的公司，刨除現金資本市場給出的公司定價1億美元不到。相當於2014年利潤1倍的PE。”
而另一方面，“資本市場給出2015年聚美利潤預期的PE是多少呢？17倍。因為電商業務在遊戲和平臺型業務之間，聚美又是電商中高利潤、女性用戶群可持續消費的一種特征，最重要的是聚美在女性化妝品電商市場是老大。因此PE在遊戲和平臺之間偏平臺定價。”
按照陳昊芝的說法，投行願意給觸控科技的估值，基於2015年預期利潤6000萬美元的9折，乘以8到10倍PE，為5.4億美元。“遠高於端遊的估值水平”，但距離平臺的估值還有很大一段距離。
這讓著重講平臺故事的觸控科技無法接受。
“也就是僅遊戲業務我們大於中手遊超過6.7億美金市值的業務，僅引擎業務1年前Amazon給我們開出引擎收購的Term是6億美金(當時我們還不是全球第一)，兩個部分相加有超過13億美金的公司價值，我們卻隻能被認定為純遊戲公司，且利潤低於同行，按5.4億(美元)的定價上市。”陳昊芝在內部郵件中表示。
平臺故事弄巧成拙
在這封闡述觸控科技暫緩上市這一選擇的思考過程的內部郵件裡，陳昊芝提到瞭完美世界、聚美優品、中手遊、獵豹、去哪兒等一系列公司作為比較，引發瞭各方的激烈回應和討論。
一位PE人士直斥(觸控科技)一直在講引擎故事，而“實際上：自己遊戲缺少佳作；代理一堆遊戲擅長運營刷數據，帶來一些收入；引擎故事不靠譜，引擎是開源，開發者社區概念比起行業第一Unity、第二虛幻引擎都不如。”
理財周報此前曾報道，觸控科技的崛起源於《捕魚達人》，這款大熱的手機遊戲給它帶來瞭源源不斷的收入，但也讓它產生瞭很大依賴。從2011年推出到2013年，僅《捕魚達人》系列為觸控科技貢獻瞭74.1%、61.8%、73.4%的收入。並且以2013年為例，觸控科技的自研遊戲除《捕魚達人》系列外的15款僅占收入的0.1%。
“我們原來以為《捕魚達人》系列很牛，但實際上比我們預想的要牛，帶來2011-13年收入幾何級數增長；整體來看，觸控都是在拿遊戲的利潤來支撐起遊戲引擎Cocos的生態，但無論陳昊芝怎麼把遊戲公司的帽子從觸控頭上摘掉，自研遊戲、發行遊戲和引擎服務中，自研和發行在1-2年內才是能夠為觸控帶來巨大增量的業務，引擎貨幣化的前景並不明朗。”另一位投資圈人士表示。
按照陳昊芝給出的數據，即使不計引擎業務單看遊戲業務，為何體量更大的觸控科技5.4億美元的估值還是不及中手遊的6.7億美元？
“如果是和中手遊比的話，它們是差不多，但因為觸控招股書裡明確的方向是把自己定位成平臺，將引擎這部分看成是未來主要的發展方向。如果隻是一傢遊戲公司，做遊戲，正常地獲得利潤，其實也是很好的。但如果要做引擎的話，肯定要把遊戲那部分利潤分出來，投入到目前還看不到回報的業務中。投資者對這塊是有疑慮的，變相地降低瞭它的利潤。”顧浩一分析道。
另外，觸控科技的估值是否能夠以遊戲業務和亞馬遜對引擎開出的收購價6億美元做簡單疊加得出？
亞馬遜的收購價並不等同於資本市場的定價。顧浩一認為，像亞馬遜這樣的互聯網巨頭，因為它自己也是剛剛推出瞭安卓電視，以後它往遊戲這邊走也是順理成章。它想收購Cocos是戰略性的收購，它對引擎的估值也是從公司未來的發展和戰略方向考慮的。而資本市場講究的是回報，要估值多少就要有多少的回報和PE。而一傢公司的收購，可以是看好它，認為有價值，未來對公司能產生更多的協同效應。所以亞馬遜的收購能反映Cocos確實有價值，但並不等於目前情況下在資本市場上值6億美元。
上述手遊公司COO也表示：“資本市場對整個產業的認知有些欠缺，持有觀望的態度。證券市場對手機遊戲產業還需要認知的過程。盡管資本市場非常關註，這個產業對於向資本市場證明它真正的實力可能還要經歷一定階段。這個行業還沒能決定性地證明自己擁有在穩定商業模式下長期獲取利潤的盈利模式。這個模式對整個行業來說還不夠明晰。盡管隔三差五地有些公司會有一些很好的產品，獲取市場的成功，但可持續性發展的模式還是值得探索的。”
暫緩上市或錯失時機
陳昊芝說要“給自己幾個Q(季度)的時間把業務和利潤質量進行一個梳理”。如此一來，很可能要錯過今年這一輪上市的時機。
除瞭大傢普遍擔心的，今年最能吸引投資者的阿裡、京東上市之後，其他公司對資本市場的吸引力降低，而資本市場也沒有更多的資金給新上市的公司。互聯網似乎已經有瞭一些泡沫，“而且遊戲的話，大傢都感覺今年最後一波。現在還是熱點，明年的話，不好說”。顧浩一表示，“今年整個市場還在整合當中，到底誰會活下來還不知道，所以大傢都趕著資本市場比較熱點的時候上市能有個好估值。現在進入門檻越來越高。一方面技術的要求越來越高，另一方面是市場推廣、品牌、IP(版權)都是要巨大投入的。除瞭競爭者眾多，整個市場也是在摸索當中。就像當年的社交遊戲一樣，玩傢很容易覺得單調重復，某一種類型或平臺就遭到拋棄，然後可能又有新的市場出來。遊戲市場變化很快。”
上述COO也認為手遊行業將在明年遇到發展的轉折點，“當然這個轉折對行業可能不是壞事，會是一個過程。行業有些泡沫存在，一方面是資本市場看好，另一方面是不切實際的發展方向。互聯網的泡沫也出現過好幾輪瞭，每次泡沫的結束都意味著一些成功的公司存活下來，能夠在一段時間內占據行業的領頭地位。”
觸控科技接下來怎麼辦？
陳昊芝在內部郵件中表示對觸控科技未來的規劃是集中資金和資源在遊戲業務及平臺業務的優質業務和優質團隊上，同時會拆分遊戲業務及平臺業務，平臺業務提高研發、運營、產品的有效性和效率，實現收入模式的突破和快速增長。
“平臺的概念沒賺錢，也沒有把商業模式真正說清楚。它現在要把商業模式資本化變成現金，變成利潤，估值才能上去，不然上不去的。”雖然不少觀點也對觸控科技將引擎和平臺變現的前景不樂觀，上述手遊公司老總還是表示並非毫無希望：“既然人傢有這樣的決心，可能會有方法吧，我們要相信它。給它一點正能量吧。”
PE空歡喜
對於引入瞭PE股東的公司而言，上市與否不僅關系到公司本身發展，還牽動著背後投資人的心。一方面，上市無疑是退出的最好方式之一，但另一方面，估值未達預期又會損害投資回報。同時受到影響的還有券商。
自2010年成立起，觸控科技已進行瞭4輪融資，引入北極光創投、思偉創投、紀源資本、紅杉資本、新天域資本5傢機構。
2010年初，北極光創投投資首輪120萬美元，此後又參與瞭觸控科技兩輪融資，目前占股23.7%，為占股最多的機構股東。其次為思偉創投，占股12.6%。紀源資本投資1800萬美元，目前占股12.5%。紅杉資本占股8.9%。半年多前突擊入股領投D輪5000萬美元的新天域資本占股7.7%。
“如果不上市，承銷商就拿不到承銷費。承銷商肯定還是希望上嘛。PE肯定是最急的，承銷商是其次。”一位投行並購人士對理財周報(微信公眾號money-week)記者表示，“PE跟一個IPO企業肯定都跟瞭很久，一般是3-5年，要上沒上，那怎麼退出。如果沒有IPO，退出隻能是股權轉讓，但別人會以那麼高的市盈率去收原來的股權嗎？IPO這條路還是比較好。”
但矛盾的是，如果估值不理想，公司同樣會面臨來自PE的壓力。這種情況在市場上並不罕見。
“因為估值估低的話，退出口徑就小。股價上漲的空間和初始估值還是不一樣。PE還是希望自己在比較穩定的股票市場給自己一個比較高的定位。你以這個估值上瞭，如果業績跟之前的業績維持得差不多，那麼上漲的空間很有限。”上述投行並購人士還表示PE本身也有壓力：“PE經理在投進去的時候就要負責任，收益拿不回來的話，壓力很大的。”
理財周報記者試圖就此事聯系各傢機構，截至發稿，北極光創投方面表示，“目前觸控科技還處在靜默期，我們不方便也不能接受公開或者私下有關觸控的任何采訪”，新天域資本表示不予置評。
觸控科技暫緩上市也讓今年以來風光無限的華興資本首次碰壁。3月，騰訊入股京東、戰略投資樂居，華興是財務顧問。聚美優品、京東先後赴美上市成功，華興資本證券均擔任聯席主承銷商。
按原計劃觸控科技上市，華興是承銷商之一。但現在看來，華興暫時無法為觸控科技施展拳腳，觸控科技也暫時無法為華興再添一枚勛章瞭。